策略進軍優先股：金融創新還是巨型龐氏騙局？ - 除了可轉換債務（其平均利率極低，僅為0.421%）外，策略最近發行了大量優先股（STRF、STRC、STRK、STRD），並承擔了股息/利息義務，使其年度支付負擔達到6.14億美元。 - 通過這些支付股息的優先股，策略旨在多元化其資金來源，並進入收入產品市場，與貨幣市場基金和高收益債券競爭。投資者獲得的收益率高於存款或國債，同時也獲得了比特幣/策略的敞口。STRC特別成功，籌集了25億美元，是預期的五倍。 - 雖然多元化和進入收入市場是積極的，但股息義務的激增是一個沉重的負擔。可轉換債務的利息支出每年僅為3500萬美元，但隨著新優先股的發行，總支付義務飆升至6.14億美元——高出17.5倍。值得注意的是，策略的核心業務並未產生有意義的現金流。 - 那麼，沒有經營現金流的公司如何支付這些款項？通過發行更多股票。換句話說，普通股銷售的部分收益用於支付利息/股息義務。 - 那麼，誰在實際上購買策略的股票？需求的一個主要來源來自伽瑪交易者——那些出售策略看漲期權並通過購買基礎股票來對沖的交易者。這些交易者不關心比特幣或策略的基本面；只要股票的波動性保持高位，他們就能獲利。相反，如果策略的股票波動性下降，期權活動減少，伽瑪驅動的策略股票需求也會減弱。 - 因此，策略的優先股發行是一場大膽的賭注。如果成功，可能會顛覆多萬億美元的收入產品市場並吸引大量資本流入。但目前，它缺乏足夠的信任和流動性。在這個階段，傳統的高收益債券仍然提供比策略的優先股更好的風險/回報配置。 - 策略可能會陷入死亡螺旋，概率或許在20-30%之間，觸發風險包括：1）比特幣價格下跌；2）MSTR股票波動性下降和伽瑪交易需求減少；3）mNAV壓縮；4）2029年到期的30億可轉換債券在MSTR股票低於672.4美元（目前375美元）時到期；5）信用市場壓力和對優先股的需求疲弱；6）重大黑客攻擊。 - 策略是否會被記住為金融創新還是巨型龐氏騙局仍然不確定。對於當前流行的更廣泛的“加密國庫”泡沫也是如此——沒有人知道它何時會破裂。看起來明確的是（至少從常識來看），沒有可持續現金流的公司（包括僅依賴代幣銷售的基於PoS的“國庫”公司）不太可能長期維持這種槓桿和金融工程。 策略經常宣傳“智能槓桿”的理念。但雖然可能存在智能但風險較高的槓桿，但不存在智能且安全的槓桿。金融歷史表明，監管不足的衍生品和槓桿不可避免地導致破壞性的崩潰。